香港進入加息倒計時，金融體系嚴陣以待

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官方數據顯示，自2009年美國推出量化寬松政策直至2017年年底，流入香港的資金大約有1300億美元。今年以來，隨著美聯儲多次加息，因實行聯系匯率制度，香港金管局跟隨上調基準利率，但香港銀行業為吸引樓市貸款而遲遲沒有跟隨加息，港元與美元的息差逐步擴大，市場由此套利並導致港匯多次觸及7.85弱方兌換保證水平，香港金融管理局已經19次入市承接港元沽盤。同時香港樓市連創新高。

多種因素交織下，隨著美聯儲進一步加息乃至全球流動性逐步收緊，香港的金融和樓市能否平穩應對？事實上，香港政府、金融和銀行體系早已嚴陣以待，即使在資金退潮後，也不至於成為眾目睽睽之下“裸泳”的人。

北京時間6月14日，美聯儲再次宣布加息。跟之前幾次一樣，香港銀行業並未跟隨，港元與美元之間的息差持續擴大。自今年4月中旬開始，由於港美息差引發的套利活動所致，港匯走弱態勢明顯，港元多次觸及7.85弱方兌換保證水平，香港金融管理局已經19次入市承接港元沽盤，向市場買入約703.5億港元。

香港自1983年聯系匯率機制實行以來，港元的銀行同業拆借利率（HIBOR）基本與美元的銀行同業拆借利率（LIBOR）保持同步，但美聯儲自2015年12月啟動加息周期後，兩者走勢開始出現分化，息差持續擴大。且由於香港資本自由流動，同時港幣的匯率相對穩定，因此港元—美元成為天然的較好的套息貨幣組合。

“目前在聯系匯率制度下，香港金管局沒有獨立的貨幣政策權，必須跟隨美聯儲的加息步伐走，雖然金管局基準利率同步跟隨美聯儲的加息步伐，但是市場利率未必及時反映政策的利率，香港的市場反應較慢，導致美元—港幣利差拉大，匯率便先行動，港幣貶值試探金管局底線，迫使香港市場利率擡升，跟隨美聯儲的利率走勢。”光大銀行資管部首席宏觀策略分析師滕飛指出。

數據顯示，自2009年美國推出量化寬松政策直至2017年年底，流入香港的資金大約有1300億美元。但在這場資金盛宴落下帷幕之前，香港的金融和銀行體系早已嚴陣以待，即使在資金退潮後，也不至於成為眾目睽睽之下“裸泳”的人。

曾親身參與指揮1997年港匯保衛戰的前金管局總裁、行政會議成員任誌剛認為，保持港元匯率穩定極為重要，也是香港貨幣政策堅定不移的目標，“港元是香港的唯一貨幣，香港作為外向型城市及國際金融中心，外來參與者比例很高，他們以港元交易都要面對外匯風險。”香港特區政府財政司司長陳茂波表示，政府早在資金未退潮時，已為銀行及金融系統做好防震措施，因此香港具備高抗震力，應付各種資金流向帶來的挑戰。

聯系匯率機制提供可靠的“錨”

凱投宏觀（Capital Economics）的中國經濟學家Chang Liu向記者表示，金管局入市買入港元的行為恰恰說明了香港的聯系匯率機制按照設想在運行，而非表明聯系匯率制度面臨挑戰，“相反，我們更擔心，持續的外匯幹預，可能會導致本地的利率在未來幾個月大幅上升，而讓過熱的房地產市場面對壓力。” Chang Liu說。

國際貨幣基金組織指出，香港作為一個小型開放的經濟體，金融服務業高度與高級市場融合，從而面對跨境資本流動的風險，而聯系匯率機制則可以提供一個可靠的錨（crediable achor）。

香港財政司司長陳茂波曾在博客中指出，根據聯系匯率機制設計而出現的“四步曲”：資金流出、結余收縮、港息上升、匯率穩定，完全是機制設計之內的正常運作。

事實上，自從美聯儲開始加息以來，香港市場的利率已經趨升，以樓宇按揭常用作基準的一個月銀行同業拆息為例，已從2015年底的0.22%不斷攀升至逾1.7%的水平，創下近十年以來的新高。同時，在金管局19次連續入市買入港元後，港元的短端利率也持續上升。

“自金管局買入港元後，香港銀行間流動性有所減少，但總體流動性仍然充足，銀行間結余仍然超過1000億港元，但套利行為或會使港元兌美元匯率再次觸及7.85的弱方保證範圍，由此金管局再次買入港元，並進一步降低流動性，但預期不會對市場帶來大沖擊。”工銀國際首席經濟學家程實向21世紀經濟報道記者表示。

從今年4月金管局入市幹預前至今，香港銀行結余由1700億港元下降40%至目前的大約1100億港元，使得市場普遍擔憂香港市場的流動性是否會發生逆轉。然而，總結余是銀行用以應付日常結算的資金，只是本地銀行體系港元流動資金的其中一部分。

香港銀行目前持有約一萬億港元的外匯基金票據和債券（Exchange Fund Bills and Notes）。香港金管局總裁陳德霖指出，這些是香港貨幣基礎的組成部分，具有高度流動性，“在有需要時，銀行可以將票據作抵押，向金管局以貼現率借入港元資金結算和周轉。由於銀行體系持有大量外匯基金票據，隨時用以貼現，可以減低本港利率出現過分波動的情況。”

根據香港金管局的統計數據，截至4月20日，在約16600億港元的貨幣基礎中，總結余占不足10%，而外匯基金票據和債券約1090億港元，是貨幣基礎的63%，可以為香港銀行體系應付資金流出時，提供相當強大的流動性緩沖。這意味著，金管局可以根據市場情況和需要，通過調節票據的發行量來提升市場港元的流動性。例如，當一批票據到期時，金管局可以減少續期重發量，釋放資金回流入銀行體系，變為新增的總結余，這便能夠提升港元的流動性。

抗震能力大幅提升

1997年索羅斯狙擊港元，那場血雨腥風的港元保衛戰很多人仍記憶猶新，亞洲金融危機也給香港經濟和社會帶來的嚴重沖擊和教訓。但經歷了1997年亞洲金融危機，2008年次貸危機後，香港的金融體系的抗震能力已大為增強，目前香港銀行體系的總結余、貨幣基礎和外匯基金的外幣資產，都比廿年前倍增。

“盡管面對大量的資金流動，但香港擁有大量的凈外匯資產以及外匯儲備來應對，因此外部的風險相對較低。”國際貨幣基金組織在此前發布的報告中指出，並稱贊香港政府過去數十年堅守保守的公共財政理財哲學，積累了龐大的財政儲備，相當於25個月的政府總支出。香港本地銀行的資本金、流動性儲備遠高於國際水準，銀行的資產質素保持穩健。

此外，業內人士指出，銀行在《巴塞爾協定Ⅲ》及各種限制下，國際炒家要像20年前那樣借入大量港元資金去沽空港元，難度大為增加。如今香港的股票市場規模已突破30萬億港元，相當於1998年年底2.6萬億港元的12倍，投機者要重施當日“雙邊操控”的故技，在股市匯市上下其手，需要動用的資金或“彈藥”將會是數千億港元。

回顧歷史，每次香港出現金融危機，外匯基金都在其中發揮了十分重要的作用。1998年，特區政府入市“打大鱷”，共動用了1180億港元外匯基金買入港股，在港元保衛戰中獲勝並成功保住了香港的金融體系。

因此，歷屆政府都極力增加財政儲備，以防不時之需。特區政府在2017/18財政年度的盈余接近1500億港元，截至今年4月底，香港政府的財政儲備達到10979億港元。事實上，特區政府持有的資產並不止萬億港元的儲備。特區政府把財政儲備連同其他資產存放於外匯基金，由金管局負責管理，投資股票和債券等。外匯基金目前資產總值4.02萬億港元，為歷來最高。

此外，香港的銀行體系從各個維度來看都十分穩健。從香港銀行體系的四個指標：盈利能力、資本充足率、特定分類貸款比率和流動性覆蓋率著眼，對於香港在監管銀行方面的成效便可一目了然。最新數據顯示，香港本地註冊銀行的股本回報率達11.7%、平均資本充足率高於19%；銀行特定分類貸款比率只有0.67%，流動性覆蓋率高於150%。

加息進入倒計時

盡管特區政府坐擁上萬億港元的外匯儲備，但持續用行政手段幹預外匯的做法並非是長久之計，更理想的做法是，依靠市場利率的上升來減少套利空間，減輕港元貶值壓力，使港元兌美元匯率回到正常的水準。

然而，滕飛坦言，不可忽視利率快速上升對股市和樓市的影響。目前香港3個月Hibor水準已升至2008年以來新高。而在上一輪加息周期的末期2006-2007年，港股曾在金融危機中暴跌。他指出，目前香港樓市也屢創新高，單價約是金融危機前的2.5倍，是金融危機後低點的3.5倍。在2008年次貸危機後香港樓價下挫了30%，在2015年底的那波調整中跌了20%。如果持續加息步伐，必然極大制約居民按揭貸款能力，對樓市造成較大壓力。

事實上，受借貸成本壓力增加及利潤減少的影響，已有個別中小銀行率先將以最優惠利率為基礎的按揭利息上限由P-3.1%上調至P-3%，變相加息10個基點（目前P為5.25％，實際按揭利率為2.25％）。

同時，包括匯豐、中銀香港在內的絕大多數香港龍頭商業銀行已於3月底開始陸續暫停定息按揭產品，這被認為是銀行為將來上調按揭利息進行鋪墊。盡管香港銀行尚未正式上調最優惠利率，但自美聯儲6月宣布加息後，各大銀行已開始紛紛提高存款利率，提前籌集長期資金。

程實認為，預期資金成本進一步上升下，銀行已開始上調定期存款利率來鎖定較長期資金，“活期儲蓄利率及最優惠利率暫時仍維持不變，但銀行有望在第三季度上調相關利率。”

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